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栎艾梅 的博客

 
 
 

日志

 
 

中国“稳增长”还须从“解除金融抑制”着手  

2014-05-08 09:55:30|  分类: 其他 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2014年5月8日 7点54分 来源:英国《金融时报》   作者:滕泰

        面对经济增速持续下行的压力,中国政府已连续出台了一系列“稳增长”措施,尽管这些措施与惠民生、调结构、促改革并不相悖,但大部分还是“政府之手”在决定资源配置,如此不仅消耗资源多、见效慢,且有财政挤出等潜在负面作用。“新供给主义”经济学认为,为了使经济增长更具可持续性,还应更多发挥“市场之手”的作用,关键是减少供给抑制和需求抑制,激发经济本身的有效供给活力,提升经济潜在生产力。

  “金融抑制”是本轮经济下行的首要原因

笔者认为,2013年“钱荒”以来的实体经济严重资本供给短缺,以及被显著抬高的融资成本,构成本轮中国经济持续下行的首要原因。

中国现行三道货币供给管制,让全球钱最多的国家钱最贵。20%的法定存款准备金率是第一道货币供给管制,相比之下,成熟市场经济的法定存款准金率一般只有3~5%左右;“贷存比”是第二道货币供给管制,进一步减少了商业银行可用的信贷资源;“额度”是第三道行政管制措施,造成货币供应季节性短缺。正是上述三道计划手段的行政管制措施,使中国巨大而廉价的储蓄资本之“水”在流经金融体系之后,变成珍贵而价格高昂的信贷之“油”。

其次,紧缩银根导致“逆向调结构”。“水变油”形成高利率之后,影子银行迅速膨胀。对此,中国主管部门并未从高利率压垮实业的本质上去解决问题,而是从资金空转的现象出发,进一步紧缩银根。其结果如何?按着货币流向规律,紧缩的结果首先是中小企业、民营企业资金干枯;其次没有土地、厂房等硬资产抵押的创业企业、科技企业资金可得性差;最后是更多实体破产、更多资金从实业流向高利贷……由此可见,通过抽紧银根不但不能“调结构”、不能“把资金逼回到实体经济”,反而加强资金逆向流动,进一步抬高资金利率。

第三,当前利率市场化改革南辕北辙。全球利率市场化改革的历史表明,选择宽松货币环境推动利率市场化改革,实际利率下行;选择紧缩背景搞利率市场化,实际利率必然上涨。这几年推动利率市场化改革由于搭配了紧缩的货币环境,结果造成实际利率不断上行,对经济形成严重的紧缩效应。

最近几年,中国经济的运行成本原本就在渐渐地不断抬高,然而无论是长期的高税收成本,还是前几年不断抬高的资源要素成本、土地成本、人工成本,都在不断地被企业劳动生产率的提高所抵消、消化,而去年钱荒以来急速拉高的融资成本,却在较短的时间内超过了企业劳动生产率所能够消化的范围,使大量原本盈利的企业快速沦为亏损,严重抑制了有效供给,并将进一步加速制造业投资、地产投资和基建投资增速的下滑,有可能引发更严重的后果。

  “稳增长”须从“解除金融抑制”着手

无论20%的法定存款准备金、贷存比,还是“钱荒”,都不是正常的货币环境,也没有让市场在金融资源配置中发挥决定性作用,而是畸形的行政扭曲和严重的金融抑制。在正常的货币环境下(如美国、日本)进一步人为扩大货币发行,可以称之为“刺激”;而在中国扭曲的紧缩环境下,降准、降息并不是刺激,而只是恢复金融常态的必要举措。因此,在当前经济融资成本畸高的背景下,中国应旗帜鲜明地提出“解除金融抑制”的改革目标:不能让钱最多的国家钱最贵,而应该让资金价格真实地放映中国储蓄和信贷需求的关系,让市场在金融资源配置中发挥主要作用。

笔者建议,首先年内降低存款准备金率2~4个百分点。在经济有下行压力、通货紧缩、房价回调甚至有大幅下跌风险、高利率造成资金空转的背景下,任何市场经济国家都会毫无犹豫地采取降低存款准备金、降低利率,而不只是一味扩张财政投资。显然,在制造业产品过剩、食品供给波动趋于平缓的背景下,恢复正常的货币流动性并不会推升通货膨胀,而一味使用财政扩张才是“人为刺激”。西方成熟市场经济即便在2008年金融危机和经济衰退最严重的时候,也没有采取类似一味扩张财政投资的方法。从较长时期看,中国早晚要把20%的畸形法定存款准备金率逐步降低到10%以下的正常水平,如果本届政府没有计划把这样20%的畸形法定存款准备金率再维持10年,那么当下就是下调存款准备金率的最佳时机。

其次,中国应取消贷存比和信贷额度,维持必要的“单位GDP货币量”。虽然中国M2(广义货币量)总量超过100万亿,但其中不仅有近30万亿被央行冻结,还有10多万亿因为高利率而沉淀在短期资金市场,实体经济“单位GDP货币量”严重不足。因此,除了长期降低法定存款准备金率,还要尽快放松“贷存比”限制,尽快放开信贷“额度”这种典型的计划经济手段。长期来看,货币供应多或少,应该以实体经济的单位GDP货币供应量,或以资金价格(利率)作为主要参照指标,维持适度的货币流动性和实体经济可承受的融资成本。

  减少税负,增加有效供给

虽然高税收并不是造成这一轮经济下行的主要变动因素,但是长期以来的高税赋也抑制了有效供给,如果能够趁机合理下调税负,也有助于缓解高利率带来的经济增速下滑。

根据中国财政部经济建设司的报告,中国企业在综合考虑税收、政府性基金、各项收费和社保金等项目后的税负达40%左右,高于经合组织(OECD)国家24%~27%的平均水平,更高于日本、韩国和美国约为20%左右的综合税负。

与此同时,减税比增加政府投资具有更好的政策效果:减税是降低企业的成本、提高企业净利润率来刺激企业家扩大有效供给,或通过降低家庭税负、提高居民消费能力而刺激居民消费,是市场化的、可持续的稳增长方式;而扩大政府财政投资稳增长,则负面作用越来越大。因此,新供给主义经济学建议逐步用减税替代政府投资,让减税成为调整经济结构、增加有效供给的主要手段。

根据中国当前税收结构,具体的减税措施可以考虑实行阶梯型企业所得税。比如,可以把企业息税前应纳税所得额起征点设在100万元,100万元以下免征所得税;100万元以上按分档税率纳税;为了鼓励混合所有制改革,也可以对于民营企业持股占30%以上的企业,在每档税率上再略降低1%到2%。其次,还可以适当降低个人所得税率。相对于香港等地而言,中国个人所得税率明显偏高。可适当调低各档税率3%到10%;最后,应该尽快取消残疾人保障金为代表的不合理收费。类似于残疾人保证金这样的项目,原本应该是社会捐赠、企业自愿缴纳,应取消强制收费。其他各种收费项目也应该集中清理整顿、专项整治。

  减少股市的需求抑制,激活实体经济

供给主义虽然更强调通过减税、降低利率等要素成本来扩大有效供给,但是也不排斥利用市场化手段减少需求抑制的措施。比如,利用股市激活实体经济,就早有国际惯例可寻。无论是美国奥巴马政府,还是日本安倍政府,在促进本国经济摆脱危机中,都借力股市上涨推动经济复苏。2009年6月份,当道琼斯指数从6500点的最低点上涨至9000点时,美国有人甚至认为股市上涨是经济意外复苏的主要原因,由于股市上涨,新增加的十多万亿美元股权价值显著改善了商业银行和企业的资产负债表。

反观中国,过去6年上证综指从6100多点下跌到2000点左右,蒸发掉市值约25万亿元,导致企业股权质押贷款能力缩小10多万亿,投资能力明显受限;造成居民消费能力缩水数万亿,严重抑制了需求的增长。

经过六年的下跌,中国股市平均市盈率已不足10倍,远远低于美国道琼斯工业指数平均市盈率为16倍的水平,以及新兴市场经济20倍以上的水平。此时,恢复股市活力,激活实体经济不仅没有风险,而且几乎不消耗任何政治、政策资源就可以减少需求抑制。如果上证综指今年从2000点上涨到3000点,股市市值可增加10万亿元,由此带来的新增企业股权质押能力和居民消费潜力将高达4万亿元以上,是社会成本最低、最立竿见影的扩大内需方式。

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